存储芯片，远未见顶

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内存价格正在疯狂上涨。我们自 2024 年底以来就一直在发出警告，至今已超过一年。最可怕的是，我们距离峰值还很远。


自 20 世纪 70 年代商业化以来，DRAM 一直受益于定义半导体行业的两大缩放定律：摩尔定律和丹纳德缩放定律。1T1C DRAM 单元包含一个访问晶体管和一个存储电容，其尺寸在数十年间不断缩小。晶体管尺寸的缩小降低了每比特成本，而巧妙的电容设计则保留了足够的电荷以维持信号完整性。


在DRAM行业的大部分发展历程中，DRAM的密度增长速度远超逻辑芯片，大约每18个月就能翻一番，而非24个月，这极大地降低了成本。作为一种商品化产品，制造商需要持续降低每比特成本才能保持竞争力。无法在成本上与之竞争的供应商陷入了恶性循环：销量低迷导致资金短缺，无力开发下一代工艺节点，进而进一步降低了每比特成本。许多DRAM生产商因此破产倒闭，最终导致如今只剩下少数几家主要厂商。


然而，过去几十年里，DRAM 的微缩速度显著放缓，密度增长也随之缩小。过去十年，DRAM 密度总共只增长了约 2 倍，而行业鼎盛时期，每十年大约增长 100 倍。如今的电容器是高度立体的结构，长宽比接近 100:1，却只能存储数万个电子。相比之下，触摸金属门把手时产生的轻微静电冲击可能涉及数十亿个电子的转移。一粒灰尘上的静电荷量可能是现代 DRAM 单元存储电荷量的 1 万倍。


位线和读出放大器曾经是次要因素，如今却成了主要制约因素。尺寸的每一次微小缩小都会降低信号裕度、增加变异性并提高成本。

要理解DRAM微缩的技术挑战，可以简单地将DRAM单元想象成一个装的是电能而不是水的微型桶。每个桶通过储存少量电荷来存储数据。多年来，工程师们不断缩小这些桶的尺寸，以便在芯片上容纳更多内存。起初，这种方法效果很好。但如今，这些桶不仅又高又窄，每个都像一根竖立的细吸管。由于尺寸的限制，每个桶现在只能容纳极少的电子。


这是一个问题。当系统尝试读取数据时，它必须检测这种极其微弱的电信号并将其与噪声区分开来。连接这些单元的导线（“位线”）和读取它们的微型传感器（称为读出放大器）现在成了主要的瓶颈。信号如此微弱，以至于即使是制造或温度的微小变化也会导致错误。

这些限制因素共同解释了DRAM密度停滞不前以及DRAM扩展速度近年来显著放缓的原因。DRAM扩展能力的下降对成本、架构和产业结构都产生了深远的影响。


随着密度提升速度放缓，每比特成本的下降速度也随之放缓。DRAM 的定价如今更多地取决于产能增长和周期性的供需关系，而非此前推动价格大幅下降的技术驱动型成本降低。






周期的关键特征






存储器行业的特点是商品化，而商品化又伴随着周期性波动。这种结果反映了行业范围内的竞争行为、资本纪律的反复失控以及我们之前解释过的DRAM扩展特性等多种因素的综合结果。


内存市场的周期性波动本质上是由需求变化与相应供应响应之间的时间错配造成的。除了短期库存缓冲之外，DRAM 的供应灵活性很差。为了满足每日波动的需求，可能需要数年时间才能实现有意义的新 DRAM 供应上线。


与逻辑电路一样，存储器制造是世界上资本密集度最高的行业之一。建造领先的DRAM和NAND晶圆厂需要数十亿美元的投资（过去几十年里，投资额一直在稳步增长），耗时数年，需要在连续的工艺节点上经历漫长的良率学习曲线，并且在实现有意义的量产之前，还需要很长的产能爬坡期。

这些巨额资本投资意味着供应商需要保持较高的产能利用率才能产生现金利润，从而收回成本。然而，产能利用率最终取决于市场需求，而市场需求又受到一系列外部因素（宏观经济、终端市场情绪、产品周期等）的影响。实际上，产能利用率会随着周期波动剧烈，从超级周期中的约 95% 到严重下行周期中的低至 50% 不等。


不过，由于大部分成本已经投入（晶圆厂已经建成，设备也已购置），只要晶圆售价高于现金运营成本，供应商继续生产晶圆就更有利可图。当需求弱于供应时，价格自然会下降。市场弹性一直是人们热议的话题。


通过迁移到良率更高的先进工艺节点，可以扩大存储器供应量，从而在无需新增晶圆产能的情况下提高比特供应量。例如，三星领先的 1c DRAM 工艺节点相比其 1a 节点，每片晶圆的比特输出量大约提高了 70%。这意味着，在相同良率下，1c 节点 DRAM 晶圆的比特输出量比 1a 节点晶圆高出约 70%，也就是说，相同数量的原材料可以显著提高存储器供应量。


然而，节点迁移的影响会随时间动态变化。当新节点首次推出时，初始良率通常较低，考虑到新设备的引入、更换和产能爬坡等潜在问题，这会限制有效产量和晶圆产能。随着良率学习的深入和节点迁移的扩展，每片晶圆的比特输出量会显著提高，即使晶圆产量保持不变，也能带来更多的比特供应。


此外，节点转换并不会因为需求减弱而停止。因此，即使在经济低迷时期，比特供应增长也能保持强劲势头。这加剧了供应过剩和价格下行压力。


在经济低迷时期，价格下跌对存储器供应商的影响可能是生死攸关的。等到价格回落时，制造商已经投入数十亿美元用于晶圆厂和设备建设，这些设备一旦闲置，在经济上是不可接受的。随着需求疲软，产能利用率下降，固定成本无法有效消化，现金流迅速恶化。其结果是毛利率大幅压缩，在资产负债表压力不断增加的情况下，企业却无法获得足够的投资回报。


“记忆经济学”固有的风险很高。高度商品化且需求弹性大的产品，与资本支出高、周期长、缺乏弹性的供应模式形成对比，造就了一个充满挑战且周期性波动的市场。


在20世纪90年代初中期Windows PC的超级周期中，大约有20家重要的DRAM供应商。旺盛的需求和强劲的价格吸引了大量的资本投资和新进入者。随后的周期性衰退系统性地淘汰了实力较弱的参与者。从20世纪90年代中期的20多家，到21世纪初和2010年代初的十几家，再到2020年代不足10家相关供应商。如今，只有3-4家材料供应商。

从需求角度来看，内存消耗并非总是呈线性或可预测的。在现有产品周期的成熟阶段，需求增长相对稳定，主要由设备销量的稳步增长或单台设备内存容量的稳定增加驱动。然而，在“拐点期”，当新的计算平台或架构成为主要需求驱动因素时，内存需求可能会发生突变。在这些时期，内存消耗往往呈非线性增长，甚至可能出现爆发式增长。


过去几十年间，产品周期中出现了数次这样的转折点。诸如个人电脑、智能手机、云计算以及如今的人工智能加速器等新型计算平台，都推动了系统数量和单系统内存容量的急剧增长。在之前的周期中，这些需求的激增往往令内存供应商措手不及，我们将在下一节中讨论这一现象。


然而，这种由拐点驱动的上涨周期无法长期持续。以往的存储器超级周期往往在一两年内达到顶峰并转为下跌周期，因为高利润率会推动激进的资本投资、加速产能扩张以及比特供应增长速度超出预期。这些供应反应，加上终端需求固有的周期性，总是导致供应过剩和随后的市场调整。

从金融市场的角度来看，参与者具有前瞻性。投资者往往在供应商盈利和利润率达到峰值之前，就能预见到供需平衡和价格的变化。过去三十年的几乎每一个市场周期都体现了这一点。


有一些特别有趣的例子，值得在当前的内存超级周期背景下重新审视：1993 年 Windows PC 超级周期、2010 年云和移动的上升周期、2017-2018 年云和 NAND 的超级周期，以及 Covid-19 期间的意外上升周期。


在1993年的内存超级周期中，DRAM行业在Windows PC的快速普及和图形操作系统广泛应用的推动下，进入了强劲的上升周期。与以往的个人电脑不同，Windows PC从基于文本的界面过渡到图形用户界面（GUI）驱动的计算，这极大地增加了每个系统对DRAM的需求。每台PC的平均DRAM容量从大约1-2MB跃升至4-8MB，相当于每个设备的内存容量增长了约4倍。DRAM容量的这种阶跃式增长与PC的快速普及相吻合，PC的出货量以近两位数的速度增长。

在供应方面，由于竞争加剧、利润率下降以及美国和欧洲DRAM供应商的大规模洗牌，该行业在20世纪80年代末经历了长期的低迷期后开始复苏。因此，产能扩张受到限制，良率也不均衡，导致供应商难以应对突如其来的需求激增。在这种供需平衡的局面下，行业短缺不可避免地出现。1993年和1994年，尽管大多数晶圆厂都满负荷运转，DRAM的需求仍然超过了供应。4Mb和16Mb DRAM的现货价格和合约价格均大幅上涨，主要供应商的毛利率飙升至50%以上。

不出所料，这为经济衰退埋下了伏笔。日本老牌半导体企业和当时新兴的韩国企业纷纷采取积极的产能扩张策略——新建晶圆厂并加速工艺微缩。随着超级周期的到来，全球半导体制造支出也随之增长，资本支出占半导体产量的比例稳步上升，一度超过30%。为了进一步强化这一周期末期的信号，仅在1995年至1996年间，就宣布了约50个晶圆厂建设项目。


良率的快速提升进一步扩大了供应量，推动了每片晶圆比特数的急剧增长。到 1995-1996 年，市场逐渐从短缺转为过剩。这导致价格暴跌超过 60%，迫使大量厂商退出市场，并加速了行业整合。

2010 年的内存超级周期大约始于 2009 年下半年，其驱动力来自两个同时出现的需求拐点：(1) 智能手机在全球范围内的快速普及，以 iPhone 和迅速发展的 Android 生态系统为首；(2) 超大规模数据中心早期建设浪潮（例如 Google、Amazon 和 Facebook）。由于虚拟化和横向扩展服务，服务器 DRAM 的需求量增加。在全球金融危机后宏观经济环境不佳的情况下，由于供应商大幅削减投资，供应增长受到抑制。


此外，智能手机需求增长几乎呈垂直式增长。全球智能手机市场增长主要得益于安卓系统价格区间的广泛渗透和iPhone的规模化扩张。在云计算方面，尽管同期服务器出货量增长远低于移动设备，但关键变化在于每台服务器的DRAM容量。为了支持整合、虚拟化密度以及早期大数据工作负载，整个行业正转向更高内存配置。每台服务器的DRAM容量从个位数GB增长到数十GB，这意味着每个系统的内存强度实现了显著的阶跃式增长。

与以往周期类似，需求的突然激增加上供应受限，导致DRAM价格显著上涨。然而，2010年周期的特殊之处在于，随着移动需求的扩大，LPDDR在DRAM整体产品结构中的占比迅速提升。由于LPDDR产品通常更具成本效益，且面向对价格更为敏感的终端市场，因此其价格涨幅远不及以往由PC驱动的超级周期那样剧烈。LPDDR的定价特性至今仍保持着结构性的稳定性。


此外，本轮周期中DRAM价格的峰值出现得更早，回落速度也比以往的上涨周期更快。即使在名义上的上涨周期内，价格上涨势头也难以维持。DDR3 2Gb合约价格从2010年上半年的峰值约46.5美元下跌了约46%，到2010年11月跌至约25美元。到2011年，价格调整范围进一步扩大，DRAM价格也进一步下调。


这一周期中的另一个关键发展是移动DRAM的快速标准化，这进一步加速了其商品化进程。2009年，JEDEC将LPDDR2标准化，推动移动DRAM进入一个规范严谨、面向消费者的市场结构，限制了供应商的差异化，从而削弱了其定价能力。这些因素共同作用，缩短了上升周期的持续时间，并加速了从2010年下半年开始的下降周期的到来。


2017-2018年的内存超级周期对业内许多人士来说仍然记忆犹新，并经常被用作当今超级周期的良好类比。在需求方面，关键驱动因素是服务器升级和扩容，这主要得益于虚拟化、横向扩展架构以及日益增长的内存密集型工作负载。每台服务器的DRAM容量显著增加，推动了对更高容量配置的需求。与PC和移动设备相比，服务器DRAM的平均售价和利润率更高，因此对供应商而言利润也更高。


这种定价环境直接转化为创纪录的财务业绩，并在 2018 年下半年达到顶峰。存储器供应商产生了前所未有的自由现金流，毛利率也扩大到以前商品化行业无法达到的水平。


然而，与以往周期一样，行业的基本周期性动态依然占据主导地位。2018 年末和 2019 年出现了一些熟悉的因素：(1) 由于制造商积极扩充产能和技术升级以应对高企的价格，供应增长再次加速；(2) 随着终端市场消化过剩库存，超大规模数据中心采购放缓，需求增长趋于正常。供应过剩导致价格下跌，周期开始螺旋式下降。


最近一轮DRAM价格上涨周期是在新冠疫情引发的“芯片危机”期间加速形成的，这是需求冲击与供应中断史无前例的同步发生。全球封锁导致终端市场发生剧变，包括居家办公、远程教育、云计算和数字娱乐等。这些意想不到的社会变化推动了对个人电脑、服务器、网络设备和消费电子产品的需求激增。所有这些领域都高度依赖DRAM，而疫情前的任何预测都无法合理预见这些变化。


除了终端需求激增之外，采购行为也加剧了这一周期，尤其是在企业端。原始设备制造商 (OEM)、超大规模数据中心和渠道合作伙伴采取了防御姿态，在不确定性中积极下达相当于数年供应量的订单以确保供应。这导致整个供应链中普遍出现重复下单甚至三重下单的情况。


从DRAM供应商的角度来看，区分真正的终端需求和恐慌性订单变得越来越困难。这导致行业库存迅速下降，现货和合约市场急剧收紧，从而在2021年峰值时大幅推高了DRAM价格。


在供应方面，该行业受到结构性制约。疫情期间，供应商面临着劳动力短缺、物流中断和设备交付延迟等诸多额外阻力。即使有资本支出预算，晶圆产量也无法迅速提升。与此同时，大多数供应商在经历了2018-2019年经济衰退的惨痛教训后，在疫情爆发前就已采取了相对谨慎的供应策略，这限制了它们根据短期价格信号增加产能的能力和意愿。


因此，这一时期的资本支出决策谨慎且有选择。存储器供应商并未积极进行新建工厂的扩张，而是优先考虑现有晶圆厂的节点升级和产能提升。随着微缩挑战的加剧，先进节点DRAM的过渡已变得日益复杂且资本密集，每片晶圆的比特增长收益也随之递减。这意味着，即使资本支出水平升高，其带来的增量供应量也低于以往周期。因此，疫情期间的上行周期强化了结构性转变：供应增长不仅受到资本约束的制约，还受到物理和工艺复杂性的制约。


至关重要的是，这一周期重塑了行业行为和预期。存储器供应商更加重视审慎的资本支出、更严格的库存管理，以及优先发展高利润产品而非单纯追求比特增长的价值。与此同时，客户也意识到半导体供应链的脆弱性以及确保存储器产能的战略重要性。这些动态通过构建结构性更紧的供应体系，为当前的超级周期奠定了基础。从这个意义上讲，新冠疫情期间DRAM的上涨周期并非仅仅是暂时的波动，而是一个具有塑造意义的事件，它重塑了存储器行业的供需平衡，为当前的周期做好了准备。






芯片价格，还将继续飙升






许多分析师认为，当前的“半导体超级周期”并非昙花一现，而是一种新的常态，迫使投资者重新思考如何评估科技行业的风险、盈利能力和长期增长。然而，疑问依然存在：大型科技公司在人工智能领域的巨额投入何时才能转化为实际利润？如果人工智能投资浪潮放缓，韩国芯片制造商又将何去何从？


除了全球争相确保高带宽内存（HBM）的供应外，传统动态随机存取存储器（DRAM）和NAND闪存的短缺也推高了价格，因为芯片制造商优先发展人工智能相关产品而非消费电子产品。尽管存在泡沫担忧，三星和SK海力士在2025年均取得了破纪录的业绩，其中SK海力士的全年营业利润甚至首次超过三星，这主要得益于下一代HBM和服务器DDR5等高利润产品的强劲表现。在


这种预期高涨与疑虑并存的环境下，投资者情绪依然分裂：一部分人相信人工智能将带来持久的变革，而另一部分人则持怀疑态度，警告市场必然会出现回调。为了展望未来，《韩国中央日报》采访了花旗环球市场韩国证券董事总经理兼韩国研究主管李彼得、KB证券高级董事总经理兼研究主管金东元以及现代汽车证券研究中心执行副总裁卢根昌，探讨了人工智能的蓬勃发展如何可能成为韩国芯片制造商的决定性转折点——而这一转折点已经超越了以往任何时期。


问：您如何描述当前半导体“超级周期”与以往上升周期之间的结构性差异，尤其是在需求驱动因素、资本密集度和终端市场需求的持久性方面？


李：半导体上一次经历如此巨大的上升周期是在2001年至2007年。在NAND闪存的引领下，这一周期是由CD播放器向MP3播放器、模拟相机向数码相机的转变所触发的。通常，存储器周期每隔一到两年就会出现波动，但如果上升趋势持续更长时间，就会出现前所未有的新需求。


我们目前正在经历这样一个阶段，因为人工智能的需求正从训练阶段过渡到推理阶段。虽然HBM主要用于训练阶段，但传统的DRAM（以及HBM和图形DRAM）在推理阶段的应用更为广泛。 


金：展望未来，智能体人工智能的广泛应用和物理人工智能的全面出现预计将为人工智能半导体创造新的需求来源，使这一周期很可能呈现长期的结构性增长。 


人工智能半导体的需求似乎反映了各行业正在发生的切实转变，这使得DRAM和NAND闪存的长期供应短缺日益不可避免。随着人工智能模型从训练阶段演进到推理阶段，以及智能体人工智能服务的扩展，人工智能内存需求预计将迅速从以HBM为中心的应用扩展到服务器级内存。 


物理人工智能市场的结构性扩张——它催生了对能够在人形机器人和自动驾驶等应用中展现高性能和低功耗的高端内存的新需求——正在支撑人工智能芯片需求的稳步增长。


卢： 如今，人工智能数据中心使用的半导体种类比以往任何时期都更加广泛。特别是，HBM与GPU的搭配消耗了显著更多的内存，而不断扩展的人工智能推理也推动了对服务器DRAM和多种类型固态硬盘的需求。因此，每个数据中心服务器的内存容量至少比过去翻了一番。 在供应方面，芯片制造商在经历了2023年的经济低迷后依然保持谨慎，即使需求超出预期，也依然维持产能紧缩。这表明当前的上涨周期可能会持续更长时间，存储器生产商的盈利能力也将异常强劲。鉴于目前供应量比需求量低约10%，而即使5%的缺口也可能导致价格上涨40%至50%，因此在周期转向之前，存储器价格可能会上涨高达2.5倍。


问：您认为当前上涨阶段的持续时间会有多长？哪些关键指标可以预示其峰值或拐点？


李：本轮上涨周期大约始于2024年，预计持续时间将超过2001-2007年的上一轮上涨周期。之前的周期主要由NAND闪存驱动，而当前的加速阶段则代表了DRAM和NAND闪存的同步上涨。随着人工智能的发展并逐渐取代人力，其总体影响预计将远超上一轮周期的驱动因素。人工智能模型将持续更新，物理人工智能和设备端人工智能预计将并行发展，从而支撑持续的结构性增长。


金：由于供应商产能受限，预计内存供应短缺至少会持续到2027年。预计上涨行情将从2024-2025年以HBM内存为中心的阶段扩展到2026-2027年以服务器内存（包括服务器DRAM和eSSD）为中心的阶段，这将导致前所未有的供应紧张程度。


峰值出现的时间将取决于供需动态。在供应方面，随着SK海力士龙仁集群一期工厂和美光纽约工厂的竣工，出货量将有所增加；在需求方面，则取决于大型科技公司人工智能业务的盈利能力以及持续的人工智能相关资本支出。


卢：当前上行周期最大的风险在于，如果OpenAI或软银等主要投资者资金耗尽，导致其建设放缓或停止——这很可能标志着上行周期的结束。 即使需求保持强劲，内存价格也不可能永远上涨。如果芯片成本占服务器总成本的一半以上，客户可能会对进一步投资更加谨慎，尤其是在其初始基础设施建设基本完成后。目前，预计人工智能数据中心支出将在今年年底前保持稳定，但如果客户开始调整库存或暂停新的投资，则第四季度末可能会出现更明显的放缓——业界正在密切关注这一风险。


问：鉴于近期市场担忧——包括对人工智能投资转化为收入速度的质疑——您认为目前的人工智能基础设施支出是否可持续？此外，您预计美国超大规模数据中心何时才能真正实现人工智能投资的盈利？


李：人们对人工智能泡沫的担忧依然存在。然而，在人工智能达到一定成熟度之前，大型科技公司预计会继续投资，以期获得市场领导地位。虽然有些人认为目前的投资水平过高，但如果这些投资最终能够创造更大的价值，情况就会有所不同。如果这种趋势得以实现，半导体公司将成为主要受益者。


金：大型科技公司在人工智能基础设施上的巨额支出并非旨在短期内实现盈利，而是源于争夺人工智能服务市场领导地位的竞争。大型科技公司已经开发并完善了一系列人工智能盈利策略，并通过付费订阅和整合到更广泛的人工智能工具生态系统中取得了显著成效。


虽然人工智能基础设施投资可能会出现放缓期，但短期内出现突然或急剧萎缩的可能性不大。此外，即使假设人工智能泡沫确实存在，在没有重大外部冲击的情况下，它预计也不会轻易破裂。


卢：人工智能投资泡沫的可能性确实存在，尤其是在数据中心支出可能出现重复或过度的情况下。然而，半导体公司无法判断这种过度投资何时会结束，因此它们在设施投资方面的资本支出一直保持相对谨慎。这种保守的态度有助于维持本轮周期中异常强劲的价格势头。


与以往的云计算投资不同，许多公司现在认为，即使回报不确定，它们也必须投资人工智能才能生存。因此，企业优先考虑部署，而将盈利能力问题留到以后再考虑。虽然


资金问题最终可能会减缓投资，但由于主要参与者在去年年底获得了资金，因此今年上半年这种风险不太可能发生。然而，到年底，融资可能会变得更加困难，尤其是在OpenAI面临来自谷歌和Anthropic等公司日益激烈的竞争的情况下。简而言之，


盈利能力并非当前投资的驱动因素——对落后的恐惧才是。但如果商业化进程耗时过长，投资行为最终可能会发生转变。


问：鉴于三星和SK海力士的股价目前处于历史高位，人们担心它们的股价可能已经见顶。基于您对内存价格、需求和竞争格局的展望，您认为三星电子和SK海力士的股价从目前的水平还有多大的上涨空间？


李：上涨潜力在于人工智能需求的进一步增长，前提是人工智能的普及速度继续高于预期，并且更多设备配备了人工智能功能。另一方面，下行风险可能来自个人电脑和智能手机需求的疲软。 


外部因素包括韩国的市场状况。近期，韩国股市受到市场的强烈关注，这得益于多项因素，包括《商法》第三次修订，要求企业在规定期限内回购库存股，以及政府鼓励企业提高股息支付的举措。


金： 随着物理人工智能时代的到来，预计大容量内存和高性能低功耗内存（例如LPDDR5X）的部署量将大幅增加。在NAND闪存领域，英伟达Vera Rubin人工智能计算平台将采用ICMS（推理上下文存储器），预计其需求增长将显著提升未来盈利。


推动股价进一步上涨的关键因素将是产能和存储半导体的战略布局。鉴于供应短缺问题日益严重，存储器正日益被视为一项战略核心资产，因此，当前的供应能力以及确保未来额外产能的能力，将成为决定股价未来表现的关键因素。


卢：股价已处于前所未有的高位，因此过去的比较意义不大，因为市场已经进入了新的“新常态”。这种“新常态”何时结束尚不明朗，但如果出现明显的预警信号，则可能出现回调。


短期来看，任何回调都可能较为温和，直至4月底第一季度财报发布，届时盈利预期可能会被上调。然而，内存价格已经飙升——预计2025年第四季度将上涨约50%，并预计今年第一季度将进一步上涨70%至80%——因此，从第二季度开始，价格上涨速度应该会放缓，这可能会导致5月份之后市场波动加剧。


从5月份开始，价格涨幅放缓以及客户对内存成本高昂的担忧，可能会导致一些买家在下半年推迟或取消订单。


问：您如何评估地缘政治风险——特别是美国可能对半导体征收的关税或出口管制——以及这些风险可能对全球供应链和韩国芯片制造商造成的影响？


金：以高额关税作为谈判筹码，迫使韩国履行其对美投资承诺的可能性似乎有限。由于过去一年的经验教训，人们并不担心此类威胁会造成实际损害，而且韩国国会预计很快将提出与美国投资相关的立法。即使征收的关税高于预期，韩国半导体也是战略资产，没有可行的替代品。成本增加可以通过价格调整转嫁给客户，但由于竞争对手也面临类似情况，因此相对影响有限。   


卢： 我多年来一直认为，在这种情况下，关税基本上无关紧要。原因是人工智能半导体并非直接出口到美国——我们将其供应给台积电，然后由台积电封装并交付给英伟达和其他美国客户。此外，台积电目前正在美国建设制造工厂，这意味着这些产品实际上可以免税进入美国。因此，这个问题几乎没有实际影响。 同样，传统存储半导体直接出口到美国也并不重要。这些芯片大多嵌入智能手机或个人电脑中，美国海关不会拆解成品，对单个存储组件征收单独关税。因此，美国关税对韩国存储器出口的影响微乎其微，而且未来可能也不会有太大影响。


问：您预计三星和SK海力士在HBM市场能保持领先地位多久？哪些技术、竞争或政策因素可能会动摇它们的统治地位？


李：目前没有直接的威胁，但中国可能成为一个关键的关注点。在与美国的争端中，中国正积极推进国产化以实现自主。


中国在软件开发方面也取得了快速发展，并且已经超越了韩国。然而，硬件开发耗时更长，因为它高度依赖软件和基础设施，而这需要所有流程、设备和材料都完全到位。这种复杂性是我们能够保持对中国技术领先优势的原因之一。


金：美光扩大产能并试图在政府支持下提高市场份额可能被视为潜在威胁，尽管利好因素更多。国内存储器企业在持续满足客户更高规格要求以及在存储器规格不断提高的情况下提供所需产量方面，都领先于海外竞争对手，因此其比较优势不太可能受到威胁。 


未来三到五年，随着人工智能范式迅速转向物理人工智能，对HBM、LPDDR5X和GDDR7等高带宽、低功耗内存的需求预计仍将保持强劲。


卢：目前来看，三星和SK海力士在可预见的未来不太可能失去其在HBM市场的领导地位。市场结构更有可能保持稳定的“三巨头”格局，而不是发生剧烈的变化，最终由任何一家公司独占鳌头。美光也在大力投资HBM，并将继续成为重要的竞争对手，但其整体产能仍低于这两家韩国公司。简而言之，除非出现重大的技术变革或监管冲击，否则这两家韩国公司在HBM市场的领先地位很可能会持续下去。

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