小米逆天改命

月光如水

作者｜Eastland
头图｜视觉中国
2024年8月21日，小米集团（HK：01810）发布了《中期业绩》。鉴于小米电动车已批量交付，媒体期待从财务数据发掘出新意。
可惜在二季度889亿营收中，电动车收入仅占7%，不足以“撼动”大局。其他相关信息少得可怜：Q2交付2.73万辆、所在板块（智能电动车等创新业务）经调整净亏损18亿。
于是，“小米卖一辆车亏损6万多”成为无数媒体信手拈来的标题，还上了热搜索。
在汽车交付后的首份季报中，隐藏的财富密码或许意味着“泼天富贵”。
智能汽车——小荷才露尖尖角
2024年3月28日，小米正式推出智能汽车。
二季报首次披露的信息有：

1）智能汽车收入62亿，交付2.73万辆（均价22.9万元/辆）；
2）智能汽车所在板块毛利润率15.4%；
3）小米汽车工厂已于6月开启双班生产；
4）预计11月SU7总交付量将突破10万，全年交付目标上调到12万；
5）截至6月初，已在10个城市开通城市领航功能（城市NOA），预计8月在全国开通。已售车辆可通过OTA升级增加开通城市、优化性能。

2024年Q2，小米总营收889亿。其中：
智能手机收入465.2亿，IoT与生活消费产品收入267.6亿，互联网服务收入82.7亿；
智能汽车等创新业务收入63.7亿，占比仅为7.2%（其中汽车销售收入62亿）。
汽车业务尚未对营收结构造成显著影响，只给代表Q2营收的彩色堆叠柱加了个“小帽子”。
狡兔三窟
推出智能汽车后，智能手机、IoT与生活消费产品、互联网服务成了“传统业务”，小米将这三项业务（及其他相关业务）打包，称为“手机xAIoT”。
智能手机仍是支柱业务，互联网服务盈利能力也不逊色。2024年Q1，智能手机毛利润69亿，互联网服务毛利润60亿；2024年Q2，智能手机毛利润56亿，互联网服务毛利润65亿。
IoT与生活消费产品毛利润亦相当可观，2024年H1毛利润达93亿。
互联网服务收入约占小米总营收的10%（2024年Q2占营收的9.3%），毛利润贡献率不逊于智能手机（2024年Q2为35%），原因是该项业务毛利润率高达75%左右（2024年Q2为78%）。
当智能手机毛利润回落，IoT业务及时补位。
例如2024年Q2，智能手机毛利润56亿，环比下降13亿；IoT业务毛利润53亿，环比增长13亿；两项业务分别贡献了毛利润的31%、29%。
2024年Q2，“传统业务”贡献毛利润174亿，成为智能汽车业务的坚强后盾。
三项业务分别贡献毛利润的三分之一，有“狡兔三窟”的意味。
“卖一辆亏6万”
2024年Q2，“汽车等创新业务”毛利润9.8亿、毛利润率15.4%（Q1毛利润12.6%），经营开支29亿；经营亏损19.2亿（经调整亏损18亿），单车亏损达7.03万元，“卖一辆亏损6万”说少了。
显然，“汽车等创新业务”经营亏损的原因是开支（研发开支、销售开支、行政开支）大于毛利润（毛利润10亿、开支29亿，经营亏损19亿）。
与产品生产直接相关的支出，如原材料、人工，被列入生产成本，它与产量挂钩。
正常情况下，生产50辆车的原材料成本是生产10辆车的5倍。至于是赔是赚，要看销售收入是否高于成本。
例如蔚来，2019年汽车销售收入78亿、成本81亿，毛亏损7.3亿；2021年销售收入332亿、成本265亿，毛利润66.5亿，单车毛利润7.3万元、毛利润率20%。尽管经营亏损45亿，但不能说“卖一辆亏一辆”。
不与产量挂钩、难以摊到单位产品的支出，被列入费用（也可称为开支）。比如打品牌广告，砸1亿广告费卖出1万辆车，砸5亿未必能卖出5万辆。销量与广告费用正相关，但不存在线性关系。
2024年Q2，小米汽车所在板块毛利润率为15.4%，卖一辆赚3.5万元（单价22.9万元乘以毛利润率）。
“卖1辆亏6万”是扯淡！果真如此，买10万辆岂不要亏60亿？
事实上，按现在的毛利润率和费用率，季度销量超过8万，小米汽车就能盈利。
笑话——开始造车、费用率降了
都知道造车烧钱，关键问题是费用太高。
例如蔚来，2021年已经走上正轨，研发费用46亿、费用率12.7%；市场/行政费用69亿、费用率20.7%；总费用率达33.4%。
就连特别会省钱的理想，2021年总费用率也达到25.5%。
小米的奇葩之处在于，开始造车后费用率不升反降：
2024年Q2，三项费用合计126亿（其中汽车所在板块29亿），总费用率14.2%。比2023年Q2低1个百分点（市场费用率下降0.6个百分点，行政费用率下降0.4个百分点）。
小米是怎么做到的？

• 研发费用
  

小米2021年3月30日，宣布进军智能电动车。
但2020年研发费用已悄然提高至93亿、较2019年多17.7亿（2019年研发费用为75亿）。其中Q4，研发费用31亿，较2019年Q4净增8.5亿。说明宣布造车，相关研发已然启动。
2021年研发费用132亿，较2019年多57.1亿；
2022年研发费用160亿、较2019年多85.4亿；
2023年研发费用191亿，较2019年多116亿；
2020-2023年，研发费用总额576亿、年均144亿，较2019年高69亿。4年间，小米一共多投了276.2亿研发费用（参照2019年）。
2024年H1研发费用107亿，较2019年H1多74.5亿。
小米多投的这351亿（276.2亿+74.5亿），大部分用于智能电动车研发。
有意思的是，华为车部自2019年成立以来，总研发投入也是300多亿。
小米有条不紊地推进研发工作，逐步加大力度，终于在2024年厚积薄发。

• 市场费用
  

2017年起，小米市场费用金额、费用率都在持续上升，2022年达峰——市场费用213亿、费用率7.6%。其中广告宣传开支72亿；
2023年，市场费用回落到192亿、费用率7.1%；
2024年是小米造车“赶考”之年，上半年市场费用达114亿、同比增长32.6%；其中广告宣传支出38亿、同比增长38.7%；但因营收同比增长了29.6%，市场费用率仅比2023年H1提高0.16个百分点！
比较合乎逻辑的解释是：小米造车话题性强、自带流量，省了不少广告费。
财报数据背后
截至目前，汽车业务对小米财报数据的影响不算大，但数据背后隐藏着“泼天的富贵”，小米或将由此逆天改命。
第一，雷军的能力。
所有民企的天花板就是其掌门人。国美的天花板是黄兴裕，京东的天花板是刘强东，拼多多的天花板是黄铮……
“天花板”越高企业发展空间越大。比亚迪、特斯拉成功的关键是王传福、马斯克。
小米造车成功，证明了雷军具备挑战任何企业家的实力。
蔚来成立于2014年11月，2017年推出量产车；小鹏也在2014年成立，2018年推出量产车；理想成立于2015年7月，2019年开始量产。
小米2021年3月宣布造车。此时“新势力”早已失去光环，消费者对品质/价格不再宽容；比亚迪、特斯拉市占率“遮天蔽日”；燃油车巨头开始重视新能源车；价格战烽烟四起……时间窗口已关闭，新能源车市场一片火海。
不要说李斌、何小鹏、李想，假设马斯克、王传福2021年才进军新能源车，到2024年很难比小米做得更好。
第二，改变估值逻辑
在许多人眼里，小米的核心能力是以性价比高的产品占领消费电子市场，科研并非强项。
因此，小米在资本市场被视为“技术含量一般的硬件生产厂”，估值中枢在20倍上下。
而特斯拉因为智能驾驶、人形机器人、Space X火箭、脑机接口（其实后两项与特斯拉汽车无关），被视为科技先锋，估值中枢在50倍左右。
小米汽车销量赶超比亚迪任重道远，而智能驾驶与华为并驾齐驱的可行性较强。
由于汽车业务不是主航道，华为着手将原“智能汽车解决方案业务”剥离，注入2024年1月成立的“深圳引望”。华为承诺“不从事与目标公司业务范围相竞争的业务”。预计2024年内将完成相关人员、技术和资产的“装载”。
涉车业务转战引望，人才、资金与华为脱钩，自负盈亏、研发经费自筹。
“鸿蒙智行”实际上已被任正非“扫地出门”，只是暂时保留华为光环。而电动车是小米的“一号工程”，老板亲自操盘，完全有能力跻身智能驾驶一线。
如果小米智驾获得广泛认可，公司整体形象会显著提升，不仅估值逻辑可比照特斯拉，连高端手机都会卖得更好。
*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议
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